自2019年財政部副部長鄒加怡在“第五屆中國PPP發展（融資）論壇”上提出：“探索PPP與專項債的結合，撬動社會投資，發揮協同加力效應”后，專項債+PPP模式立即引起熱議，政府部門、社會資本、金融機構、咨詢公司對PPP與專項債融合路徑的探索也從未停止。2020年10月21日，《財政部關于政協十三屆全國委員會第三次會議第3856號（財政金融類287號）提案答復意見的函》（財金函〔2020〕第64號）發布后，專項債+PPP又再次引起熱議。

財金函〔2020〕第64號文件指出：“研究推進PPP與專項債融合，有助于發揮PPP的治理效益優勢和專項債的融資成本優勢，解決PPP‘項目等資金’和專項債‘資金等項目’的問題，對于提高項目投資運營效率、助力穩投資，具有積極意義。”同時，文件指出探索實施路徑：“對于將已建成的專項債項目轉為PPP模式運營以及將項目拆分為兩部分分別采用專項債和PPP模式實施兩種方式，我們認為，本質上PPP與專項債模式‘涇渭分明’，可在確保合法合規、做好程序銜接、防控融資風險的基礎上，由地方探索實施。二是對于將專項債券資金作為PPP項目資本金或債務性資金兩種方式，我們認為，存在一定風險隱患，需要進一步論證。”

財金函〔2020〕第64號文件對PPP與專項債融合持支持態度，并首次提出探索實施的路徑。本文將對PPP與專項債的基本定義、融合基礎、實施路徑等方面進行逐一探索，力求在PPP與專項債融合上有所突破。

一、PPP與專項債的定義

地方政府專項債

地方政府專項債券（以下簡稱專項債）是指省、自治區、直轄市政府（含經省級政府批準自辦債券發行的計劃單列市政府）為有一定收益的公益性項目發行的、約定一定期限內以公益性項目對應的政府性基金或專項收入還本付息的政府債券。

優點：審批流程快、債務風險可控、融資成本低。

缺點：受發行額度限制、配套資金缺口大、融資渠道受限。

PPP模式

PPP是在基礎設施及公共服務領域建立的一種長期合作關系。通常模式是由社會資本承擔設計、建設、運營 、維護等基礎設施的大部分工作，并通過“使用者付費”及必要的“政府付費”獲得合理投資回報；政府部門負責基礎設施及公共服務的價格和質量監督，以保證公共利益最大化。

優點：促進政府治理體制改革、公共服務供給效率高、融資渠道寬。

缺點：審批流程慢、融資成本高。

專項債+PPP

專項債+PPP將兩種模式融合在一起，發揮各自模式優點，主要分為涇渭分明的AB包、專項債資金作為PPP項目債務性資金、專項債資金作為PPP項目資本金三種運作路徑，本文將逐一分析。

優點：專項債部分可先期啟動、全部建設資金落實到位、拓寬融資渠道、融資成本適中、促進政府治理體制改革、公共服務供給效率高。

缺點：政策依據較少、兩次招標的銜接較差、專項債部分的運營交接復雜。

二、PPP與專項債的融合基礎

適用范圍

申報要求

PPP與專項債項目申報均要求手續完備、前期工作準備充分，同時均對項目收益有一定要求，兩者存在結合的基礎。

三、PPP與專項債結合的實施路徑

關于PPP與專項債結合上，存在“先專項債后PPP”和“先PPP后專項債”兩種順序。但在實操過程中，財政、發改部門均不支持PPP項目申報政府專項債，某些省份也發文明確“不得將PPP項目納入專項債券資金支持范圍。”

本文所探討的PPP與專項債結合的三種模式，第一種模式是涇渭分明的AB包；第二種模式是專項債券資金作為PPP項目債務性資金；第三種模式是專項債券資金作為PPP項目資本金。第一種模式是專項債與PPP同時推進；后兩種模式是以發債成功為前提，即“先專項債后PPP”。

（一）涇渭分明的AB包

涇渭分明的AB包模式按照建設內容將一個項目拆分為兩部分，其中A包采用專項債模式單獨進行，B包采用PPP模式單獨進行，A包B包的投融資、建設、運營涇渭分明，沒有重合。

 1、實施路徑

（1）按建設內容劃分項目包

按建設內容將項目劃分為A包、B包分別進行立項。

（2）發行專項債、PPP模式推進

A包進行專項債運作，包括編制項目收益與融資資金平衡方案、財務評價報告書、法律意見書、項目逐級上報審批。

B包進行PPP運作，包括編制實施方案、物有所值評價報告、財政承受能力論證報告、項目PPP入庫等。

（3）項目實施

A包成功發行專項債后，啟動施工單位招標并建設。

B包成功入庫后，啟動社會資本采購并建設、運營。

2、模式優點

該模式不存在政策障礙，且財金函〔2020〕第64號文件指出該模式本質上PPP與專項債模式“涇渭分明”，可在確保合法合規、做好程序銜接、防控融資風險的基礎上探索實施。同時，A包發債成功后即可招標建設，可有效發揮專項債落地快的優勢。

 3、主要問題分析

（1）項目本身是否可以明確拆分

 該模式需首先解決的是項目是否可以明確拆分，若項目無法拆分為A包、B包，則該模式無法實施，建議提前做好項目建設內容的規劃。

（2）專項債建設的A部分需要解決運營問題

 該模式專項債A包由政府投資、建設，后期運營仍需由政府運營，但B包由社會資本運營，不利于項目整體管理，建議提前規劃運營銜接方案。

（3）項目專項債、PPP入庫申報存在不確定性

 該模式項目能否發行專項債、能否按PPP模式分別推進，存在較大的不確定性，若未能申報成功則項目整體進度受到影響，建議準備項目整體采用PPP模式的備選方案。

（二）專項債券資金作為PPP項目債務性資金

該模式同樣需要將一個項目拆分為A包、B包兩部分，其中A包采用專項債模式運作，剩余部分作為B包。待A包發債成功后，A包+B包整體采用PPP模式，項目資本金由社會資本與政府出資代表共同籌集，剩余資金一部分發行專項債籌集，另一部分由項目公司融資解決。

該模式與本文第一種模式的主要差別：一是政府無需籌集項目資本金與配套資金，二是該模式專項債項目未開工，三是解決A包的運營問題。

1、實施路徑

（1）合理劃分項目包

根據專項債“項目收益未來能夠覆蓋債券本息，一般要求覆蓋倍數在1.2以上”的自求平衡要求，專項債A包需根據項目收益來確定投資，為多爭取專項債額度，項目的收益優先放到A包中。項目剩余部分作為B包，且B包投資將受到財政承受能力的約束，若累計PPP財政支出責任占比超過一般公共預算支出的5%，導致當地無法新上政府付費項目，則B包需降低總投資或者使用者付費收入占比達到10%。

因此，PPP與專項債融合需要合理劃分項目包，并要確保財政承受能力在規定范圍內。要注意的是A包和B包需同一主體分別立項。

（2）發行專項債

A包進行專項債運作，包括編制項目收益與融資資金平衡方案、財務評價報告書、法律意見書、項目逐級上報審批。

（3）打包PPP運作

A包+B包整體打包進行PPP運作，包括編制實施方案、物有所值評價報告、財政承受能力論證報告、項目入庫等，實施方案需明確專項債資金作為項目債務性資金。

（4）專項債作為PPP項目債務性資金

項目資本金由社會資本與政府出資代表共同籌集，剩余資金一部分通過A包發行專項債資金解決，此時專項債券資金作為債務性資金進入PPP項目中；另一部分由項目公司融資解決。

（5）項目實施

項目建設、運營均由社會資本（項目公司）負責，運營期收入采用分賬管理，將專項債券對應的項目專項收入和政府性基金預算收入作為專項債券還本付息來源；其余項目收益作為項目公司使用者付費收入，政府按照合同約定給予可行性缺口補助。

 2、模式優點

該模式在有效降低財政支出的同時，社會資本接受程度較高，A包作為債務資金可降低項目整體融資成本，從而降低財政支出，項目建設與運營均由PPP社會資本負責，社會資本接受程度較高。對比傳統專項債項目由政府運營，該模式將專項債項目納入社會資本運營范圍，有助于運營期政府職能轉換。

 3、主要問題分析

（1）需建立合規的專項債券資金轉貸路徑

專項債資金下達本級財政后，以債務資金方式進入項目公司的路徑暫無先例。因此，建議財政預算管理層面建立起相應轉貸通道。

（2）需處理好債權切割問題

該模式需要政府方債權與金融機構貸款方債權之間的切割問題，在使用者付費收入要同時作為政府方債權和金融機構貸款方債權的還款來源的情況下，建議提前約定好切分的原則和比例，做好相應的風險隔離。

（3）合規性風險有待探討

財金函〔2020〕第64號文件提出：“將專項債作為PPP項目的債務性資金，實際上是將專項債資金用于項目運營補貼這一經常性支出，不符合預算法‘地方政府債券資金不得用于經常性支出’的規定，也不符合PPP項目‘不得通過政府性基金預算安排運營補貼支出’的要求，存在違規運作風險。”

但筆者認為，該模式下專項債資金以債務性資金進入PPP項目，是作為建設期資本性支出，而不是用于運營期補貼和經常性支出，與以上規定并不沖突，但該模式是否可行仍需與財政部門探討。

（4）弱化社會資本融資責任

財金函〔2020〕第64號文件提出：“專項債作為PPP項目的債務性資金還將弱化社會資本融資責任，強化政府兜底預期，加劇社會資本重建設、輕運營傾向，影響PPP項目長期穩定合作。”該模式下，專項債資金以債務性資金進入PPP項目，雖然可以降低項目融資成本、減少財政支出，但實質弱化了社會資本融資責任，該模式是否可行仍需與財政部門探討。

（5）存在專項債兌付風險

該模式專項債作為PPP項目的債務性資金，在PPP項目運營出現問題、專項收益無法償還專項債時，專項債部分面臨無法兌付的風險，但政府作為發債主體必須解決專項債兌付問題，導致政府無故承擔項目運營風險，不符合PPP模式在政府和社會資本之間合理分配風險的原則。 

（三）專項債券資金作為PPP項目資本金

該模式前期運作路徑與本文第二種模式相同，但主要差別是專項債資金的用途是作為PPP項目的資本金。項目資本金一部分由專項債資金作為政府方資本金，剩余資本金由社會資本出資。項目除資本金以外的資金由項目公司融資解決。

 1、實施路徑

（1）合理劃分項目包

實施路徑與本文第二種模式一致。

（2）發行專項債

實施路徑與本文第二種模式一致。

（3）打包PPP運作

A包+B包整體打包進行PPP運作，包括編制實施方案、物有所值評價報告、財政承受能力論證報告、項目入庫等，實施方案需明確專項債資金作為項目資本金。

（4）專項債券資金作為PPP項目資本金

項目資本金由社會資本與政府出資代表共同籌集，其中政府出資由專項債資金解決，此時專項債券資金作為資本金進入PPP項目中，剩余資本金由社會資本出資。項目除資本金以外的資金由項目公司融資。

（5）項目實施

項目建設、運營均由社會資本（項目公司）負責，運營期收入采用分賬管理，將專項債券對應的專項收入應優先償還專項債。

 2、模式優點

該模式可以有效解決政府資本金出資來源，緩解財政支出壓力；項目建設與運營均由PPP社會資本負責，社會資本接受程度較高。

 3、主要問題分析

（1）層層放大杠桿

財金函〔2020〕第64號文件明確指出：專項債券作為PPP項目資本金的問題，這種模式雖有利于帶動大規模投資，但容易產生財政兜底預期、層層放大杠桿，風險相對較大；且操作層面存在較多挑戰。

（2）合規性風險較大

雖然2019年6月10日中辦、國辦公《關于做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知》中允許將專項債券作為符合條件的重大項目資本金（如鐵路、國家高速公路、重大戰略地方高速公路、供電、供氣項目），也提出專項債做資本金項目，應經省級政府財政部門批準。但《財政部關于推進政府和社會資本合作規范發展的實施意見》（財金〔2019〕10號）規定“PPP項目不得出現以債務性資金充當資本金的行為”。因此，否使用專項債資金作為政府方的資本金，需得到財政部門認可。

（3）無實質意義

根據PPP政策要求，政府方在項目公司中持股比例應低于50%，其目的是發揮社會資本的融資、建設、運營、管理能力。因此，政府方在項目中較少持股或不持股，政府出資金額較少，專項債作為政府方的資本金進入項目無實質意義。

四、結論與建議

綜上所述，本文第一種模式“涇渭分明的AB包”，不存在政策合規性問題，若項目能夠實現A包B包的順利切割與模式成功運作，應優先考慮該模式。

本文第二種模式“專項債券資金作為PPP項目債務性資金”，目前還沒有明確的政策依據，運作模式仍在探索階段，需要解決政策合規性、轉貸路徑、債權切割等問題，建議上級部門盡快出臺配套政策，促進專項債+PPP模式的規范實施與順利落地。

本文第三種模式“專項債券資金作為PPP項目資本金”，無論從政策合規性上，還是實際作用上都存在問題，不建議采用。

元亨觀

元亨工程咨詢集團有限公司始終站在客戶的立場思考問題，為客戶創造價值，從客戶的角度輸出有價值的咨詢成果，嚴抓細節，把好質量關，將客戶滿意度放在第一位；緊跟國家、省、市新政策，將理論與實踐結合，確保咨詢工作的專業性、獨立性、權威性，推動中國工程建設決策與管理的持續進化。